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上周A股市場(chǎng)呈現(xiàn)放量上攻態(tài)勢(shì)，但周五遭遇沖高回落，整體波動(dòng)性有所放大。我們認(rèn)為：1）七月中下旬市場(chǎng)將步入內(nèi)外關(guān)鍵事件窗口期，需密切關(guān)注7月15日232調(diào)查結(jié)果、7月底美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議以及8月12日對(duì)華關(guān)稅豁免到期等節(jié)點(diǎn)；2）近期資金面顯示分歧，ETF及產(chǎn)業(yè)資本等逆勢(shì)資金出現(xiàn)流出，雖然整體頂部預(yù)警信號(hào)比例不高，但部分微觀指標(biāo)已暗示短期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)可能上升；3）在“反內(nèi)卷”等政策推動(dòng)下，企業(yè)盈利能力（ROE）企穩(wěn)回升的確定性增強(qiáng)，市場(chǎng)在突破后若經(jīng)歷適度回踩，反而可能為中期上行打開空間。配置策略上，戰(zhàn)術(shù)層面維持攻守兼?zhèn)涞慕M合思路，進(jìn)攻方向可關(guān)注風(fēng)電、游戲、通信設(shè)備、小金屬等領(lǐng)域，防御端側(cè)重保險(xiǎn)、農(nóng)業(yè)等板塊；戰(zhàn)略上則持續(xù)看好大金融、創(chuàng)新藥、軍工及以A50指數(shù)為代表的核心資產(chǎn)。

核心觀點(diǎn)

資金分歧與預(yù)警信號(hào)提示短期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

市場(chǎng)資金流向呈現(xiàn)分化態(tài)勢(shì)：1）上周交易型資金活躍度保持高位，截至周四融資余額凈流入規(guī)模擴(kuò)大，但融資交易占成交比自高位略有回落；2）被動(dòng)配置型外資近期連續(xù)兩周凈流入，主動(dòng)型外資凈流出規(guī)模則有所縮減；3）值得注意的是，寬基指數(shù)ETF已連續(xù)三周遭遇凈贖回，同時(shí)產(chǎn)業(yè)資本減持行為持續(xù)四周，疊加年中解禁高峰期影響，預(yù)計(jì)7月末至8月中旬解禁壓力將階段性增大。此外，我們監(jiān)測(cè)的A股頂部預(yù)警系統(tǒng)當(dāng)前亮燈比例僅為37.5%，顯示整體系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)有限。然而，其中站上中期均線個(gè)股占比、新增散戶開戶數(shù)、以及波動(dòng)率微笑曲線等指標(biāo)已發(fā)出預(yù)警信號(hào)，預(yù)示著短期市場(chǎng)震蕩加劇的可能性上升。

多空因素交織，市場(chǎng)分歧深化

上述現(xiàn)象的本質(zhì)，反映了當(dāng)前市場(chǎng)在經(jīng)歷一段上行后，利好與利空因素相互制衡，導(dǎo)致投資者分歧顯著加大。支撐市場(chǎng)上行的動(dòng)力在于：1）國(guó)內(nèi)“反內(nèi)卷”及城市更新政策釋放積極信號(hào)，7月政治局會(huì)議臨近強(qiáng)化了政策改善預(yù)期；2）海外方面，對(duì)華關(guān)稅豁免到期后特朗普政策暫未出現(xiàn)超預(yù)期升級(jí)，全球風(fēng)險(xiǎn)偏好回暖，美股市場(chǎng)也創(chuàng)出新高。而潛在的下行壓力則源于：1）6月PPI同比降幅超出預(yù)期，顯示價(jià)格壓力持續(xù)存在，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)度和彈性仍需時(shí)間驗(yàn)證；2）7月15日的232調(diào)查結(jié)果與8月12日關(guān)稅豁免到期在即，最終政策落地前仍存變數(shù)；3）紅利、微盤等前期熱點(diǎn)板塊交易結(jié)構(gòu)趨于“極致化”，脆弱性提升，周五銀行板塊的調(diào)整即是對(duì)短期交易擁擠度的一次消化。

政策發(fā)力或成ROE企穩(wěn)回升關(guān)鍵

近期供給側(cè)結(jié)構(gòu)性政策的密集出臺(tái)，有望成為推動(dòng)企業(yè)ROE（凈資產(chǎn)收益率）企穩(wěn)回升的關(guān)鍵力量：其一，7月中央財(cái)經(jīng)委會(huì)議再次強(qiáng)調(diào)遏制“內(nèi)卷化”，加速產(chǎn)能周期出清。疊加去年同期的低基數(shù)效應(yīng)，下半年P(guān)PI同比降幅有望收窄，從而帶動(dòng)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率迎來(lái)向上拐點(diǎn)。結(jié)構(gòu)上看，“內(nèi)卷”壓力在煤炭、鋼鐵、化工、電力設(shè)備與新能源（電新）、機(jī)械、輕工、物流等行業(yè)表現(xiàn)尤為突出。其中，兼具政策關(guān)注度與市場(chǎng)熱點(diǎn)的領(lǐng)域包括電新、鋼鐵及部分化工細(xì)分品種。其二，7月8日《求是》雜志刊文探討“城市更新”，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)中央城市工作會(huì)議召開的預(yù)期升溫。若會(huì)議如期舉行，有望顯著提振相關(guān)投資需求。回溯2015年中央城市工作會(huì)議前后的經(jīng)驗(yàn)，地產(chǎn)、建材、基建、環(huán)保及工程機(jī)械等行業(yè)有望從中受益。

戰(zhàn)術(shù)配置聚焦攻守平衡

我們?cè)?025年6月3日發(fā)布的中期策略報(bào)告中提出，下半年企業(yè)ROE有望企穩(wěn)回升，中國(guó)資產(chǎn)的估值修復(fù)行情仍在延續(xù)。在“反內(nèi)卷”等政策支持下，企業(yè)盈利周期重啟的能見(jiàn)度日益提升，市場(chǎng)在向上突破后若經(jīng)歷技術(shù)性回踩，或?qū)橹衅谕卣箍臻g創(chuàng)造條件。然而，自7月中旬起，市場(chǎng)將進(jìn)入國(guó)內(nèi)外關(guān)鍵事件的擾動(dòng)期，關(guān)稅政策走向及美聯(lián)儲(chǔ)寬松預(yù)期的反復(fù)，可能引發(fā)微觀交易結(jié)構(gòu)壓力的釋放，波動(dòng)性或?qū)@著回升。配置建議如下：1）戰(zhàn)術(shù)層面，維持“做多波動(dòng)率”思路下的啞鈴型配置策略，進(jìn)攻端關(guān)注風(fēng)電、游戲、通信設(shè)備、小金屬等成長(zhǎng)與周期彈性品種；防御端配置保險(xiǎn)、農(nóng)業(yè)等穩(wěn)健型板塊；同時(shí)可圍繞“反內(nèi)卷”主題，關(guān)注鋼鐵、部分化工品及光伏等供給優(yōu)化受益領(lǐng)域。2）戰(zhàn)略層面，繼續(xù)看好大金融（銀行/保險(xiǎn)/券商）、創(chuàng)新藥、軍工等長(zhǎng)期賽道，中期維度關(guān)注以A50指數(shù)為代表的核心資產(chǎn)價(jià)值重估機(jī)會(huì)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1）外部風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期：若關(guān)稅政策、地緣政治沖突等外部風(fēng)險(xiǎn)事件惡化程度超出預(yù)期，可能顯著壓制A股市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好及整體表現(xiàn)。
2）國(guó)內(nèi)基本面復(fù)蘇不及預(yù)期：若國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面修復(fù)的力度和持續(xù)性低于預(yù)期，可能對(duì)市場(chǎng)情緒及估值修復(fù)進(jìn)程形成制約。

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